曹中铭：提高资本市场制度包容性适应性须多聆听投资者声音

中小投资者一直“深耕”于市场中，对于市场的感受更为真切。

　　日前，证监会主席吴清在主流媒体发表相关文章时指出，提高资本市场制度包容性、适应性，意义重大。个人以为，个中的意义显然是不言而喻的。要提高资本市场制度的包容性与适应性，则非常有必要多聆听来自投资者的声音。

　　我国资本市场自诞生至今，虽然只有三十多年的历史，但所取得的成绩则是巨大的。比如从上市公司规模来年，*初只有上海的“老八股”挂牌，如今挂牌上市公司已超过5000家，且规模位居全球资本市场前列。从券商数量看，从*初的数家，到如今突破百家，早已不可同日而语。从机构投资者看，公募基金早已实现“零”的突破，目前也超过百家，管理资产规模超过34万亿。且像保险资金、社保基金、养老金等均纷纷入市。此外，私募行业的发展同样迅猛，目前其资产管理规模已突破20万亿。而在投资者开户方面，目前已超过2.4亿户，在全球资本市场中独树一帜。

　　资本市场发展所取得的成果，显然与相关制度的包容性与适应性是分不开的。如果监管部门出台的制度包容性与适应性不足，无疑会产生多方面的负面影响。以新股发行制度为例。曾经有一段时间，新股实行所谓的“市场化发行”，但很快就催生出诸如“三高”（发行价格高、发行市盈率高、超募高）发行等弊端。“三高”发行不仅导致新股上市后的风险大幅提升，也频频导致市场宝贵资源被浪费。

　　既然“三高”发行出现众多问题，对制度进行微调将是必然的。以20倍发行市盈率为参考，以行业平均市盈率水平为参照，叠加监管部门的“窗口指导”等举措出现了。这也是特定市场环境下的特定措施。

　　而为了适应资本市场发展的需要，新股发行注册制改革启动了。从试点到如今的全面铺开，也早已步入了稳定期。从新股发行的角度讲，注册制对于企业上市更加包容，某种意义上讲，也意味着上市条件更加宽松与上市门槛的“降低”。注册制的推出是为了适应资本市场的发展。推出后，能够在资本市场的土壤里开花结果，也是其能够适应市场的结果。

　　客观上，资本市场的发展，也是不断提高制度包容性与适应性的必然。当旧的机制不能适应市场发展时，必然会被抛弃，取而代之的是全新的机制或经过深度变革的制度。也唯有如此，才能适应市场的发展。夸张点讲，我国资本市场的历史，也是不断提升制度包容性与适应性的历史。制度的变革与变化，也是对市场不断发展的一种折射。

　　资本市场制度的包容性与适应性，则离不开频频出现的征求意见。从目前的情况看，监管部门征求意见，更多的只有行业专家、大机构（包括会所、律所、资产评估机构以及券商、公募等）等的声音。而某些政策的出台，则更能代表大机构的利益。个人以为，这是值得商榷的。

　　资本市场中，虽然像大资金、大机构等会发挥重要作用，但广大中小投资者同样是市场的重要参与者，其声音同样需要聆听。保护好投资者特别是广大中小投资者的切身利益，我们的市场才会有希望。在这方面，印度市场无疑是我们的榜样。

　　以交易制度为例。近几年来，量化交易兴起。量化交易虽然能够堆高成交量，但背后却是制造市场交易的虚假繁荣，且量化交易就是一个“割韭菜”的工具。更何况，量化交易与监管部门一直倡导的长期投资、理性投资、价值投资的投资理念是完全相悖的。但投资者希望禁止量化交易的声音，总是被掩没。

　　另一个常常得不到正视的问题即为市场呼吁已久的恢复T+0交易。目前的T+1交易制度真的能够保护中小投资者吗？至少个人不敢苟同。只要有量化交易存在，T+1不仅不会起到保护中小投资者的目的，反而会损害其利益。

　　中小投资者一直“深耕”于市场中，对于市场的感受更为真切。各种制度所产生的结果，也往往*能直接感受到。多聆听市场投资者的声音，才能进一步提高制度的包容性与适应性，我们的市场才能走得更好。

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