李庚南：监管调整保险相关业务风险因子传递了什么信息？

意见领袖 | 李庚南

　　2025年12月5日，国家金融监督管理总局发布了一则简短的《关于调整保险公司相关业务风险因子的通知》。《通知》旨在完善保险公司偿付能力监管标准，充分发挥保险资金作为耐心资本的优势，提升服务实体经济质效。其核心内容是，在严守风险底线的基础上，适度调整保险公司相关业务风险因子。一是调整保险公司投资相关股票的风险因子。将保险公司持仓时间超过三年的沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股的风险因子从0.3下调至0.27；持仓时间超过两年的科创板上市普通股的风险因子从0.4下调至0.36。二是将保险公司出口信用保险业务和中国出口信用保险公司海外投资保险业务的保费风险因子从0.467下调至0.42，准备金风险因子从0.605下调至0.545。

　　对于普通百姓而言，这或许是一条并不太起眼、专业性较强的信息，但在当前国内国际环境充满艰难和不确定性背景下，政策小切口却蕴含大深意，传递出诸多信息，足以对未来市场产生深远影响。

　　政策出台的背景与核心要义是什么？

　　从监管制度创新角度看，本次政策的出台有明确的现实和政策背景，是“偿二代”（中国第二代偿付能力监管制度）体系下保险业“供给侧改革”的深化。从本次风险因子调整所涉及的两方面保险公司业务看，实际上涉及A股市场和对外贸易与投资两大领域，则映射了这两大领域面临的发展状况与压力。

　　从资本市场看：目前A股市场整体呈现回稳向好态势，韧性有所增强。市场在经受外部冲击后，总体呈现震荡上行态势。上证指数自2025年10月28日盘中一度突破4000点后，大盘围绕4000点反复波动和确认，11月14日盘中突破4034点阶段性高点后经历了一波回调与反弹。在市场波动性的背后是对耐心资本的渴望。从政策导向看，监管部门在持续增强资本市场的包容性，以支持科技创新和发展新质生产力。针对科技创新企业普遍存在的研发投入大、盈利周期长、轻资产等特点，监管部门推出了一系列包容性制度，如科创板允许未盈利的“硬科技”企业上市，并支持人工智能、商业航天等前沿领域适用更灵活的上市标准。当前A股的核心任务是在稳定的基础上，通过提升上市公司质量、强化投资回报，完成科技企业价值的“重估”。挑战在于，这一过程需要持续的政策耐心和真正的长期资金支撑，呼唤更多“耐心资本”的加速入市。

　　从外贸进出口及对外投资看：当前我国外贸发展总体呈现“稳中有进、结构升级”的特点。在复杂的外部环境下，我国外贸顶压前行，呈现出较强的韧性。前三季度进出口仍实现了逆势增长，延续了稳中向好的发展势头。但我国面临的外部环境正变得越来越复杂，各类风险与挑战显著上升，潜在冲击日益凸显。在全球经济增长动能总体转弱，地缘政治与国际金融市场波动风险增大背景下，我们不仅要面对海外需求疲软（如欧洲工业低迷）、产业链风险高波动带来的外需压力，还要面临全球贸易保护主义抬头、贸易摩擦持续发酵等对外贸进出口及投资的不确定性带来挑战，还要面对地缘政治动荡背后的政治风险、国别风险冲击。数据表明，我国企业出口利润增速已明显放缓，中小微企业出口信用风险持续三年上升。在这种背景下，需要通过政策激励推动保险机构提高风险容忍度，加大支持外贸出口和对外投资的保险保障支持。

　　毋庸置疑，中国经济的持续健康发展，离不开一个更有韧性和活力的资本市场，与一个更高水平和更高质量的外贸体系相互促进、协同发展。当前我国股市与外贸均展现出在复杂环境中稳健前行、结构持续优化的态势。尽管两者面临的核心挑战与驱动逻辑有所不同，但如何加大政策注入是一个共同的命题。前者无论从市场的稳定还是结构的优化，均呼唤“耐心资本”的注入；后者无论从进出口及对外投资面临的商业风险还是地缘政治风险、国别风险出发，都亟需激发保险机构动能，强化保险保障。因此，加大这两大领域的政策激励是我国经济高质量发展的题中应有之意。两大领域政策激励的交集很自然地汇集于对保险机构的监管激励。通过降低保险公司在这两大领域业务的风险因子，降低其风险资本要求，有效激发其以不同形式支持两大领域的动能。

　　此次监管部门下调保险公司部分业务风险因子的核心要义包括两方面：一是重塑保险机构投资行为，鼓励长期持有，培育“耐心资本”，平抑市场波动，优化市场结构。通过直接降低保险公司投资优质权益资产的资本占用，提升其偿付能力充足率，推动保险资金从“交易型”向“配置型”转变。通过设置差异化的持仓时间门槛，明确鼓励保险公司拉长投资周期，进行价值投资，减少短期市场波动的影响。通过针对性地下调科创板股票的风险因子，引导保险资金支持科技创新企业，服务国家战略。二是激励保险机构增强对外贸出口及投资的保险保障动能。通过下调出口信用保险风险因子，直接降低保险公司开展此类业务的资本成本，从而激励其加大对外贸企业的支持力度，服务“一带一路”等国家战略。

　　实际上，此次调整是2025年5月金融监管总局提出的“将股票投资风险因子调降10%”这一“稳股市”举措的具体落地。同时也是对2023年9月首次下调股票风险因子政策的进一步深化。通过下调股票风险因子，从完善偿付能力监管方面引导保险公司提高长期投资能力，强化资产负债匹配，从而更好发挥保险资金作为“耐心资本”的作用，服务实体经济。

　　风险因子究竟包含怎样的能量？

　　理解“风险因子”及其运行逻辑，是看懂这次监管调整及其影响的关键。所谓风险因子，对于保险机构而言，就是监管机构为保险公司每一项业务和投资资产所设定的 “风险价格标签” 。这里的“价格”并非以货币计价，而是以 “*低资本” 来标示的。其本质上是一种监管“价格杠杆”。监管机构通过调整不同业务和资产的风险“价格”，达到激励与约束功能，以此精准引导保险公司的行为决策。

　　风险因子运作的核心逻辑是：根据“偿二代”规则，保险公司业务和投资所承担的风险越大，监管要求其必须持有的“*低资本”就越多，以此作为保险风险的缓冲。风险因子的计算公式是：某项资产或业务所需的*低资本 = 风险暴露（如投资账面价值）× 风险因子。其中的风险因子就是对风险暴露或敞口的调节系数。监管机构通过调高或调低这一因子，直接改变保险公司开展某项业务或进行某项投资所要耗费的“资本成本”，即：

　　调低风险因子 → 持有该项资产或开展该项业务所需的*低资本减少 → 资本消耗降低，资本效率提升 → 鼓励保险公司多做；调高风险因子 → 资本消耗增加，资本效率下降 → 抑制保险公司参与。

　　按照上述逻辑，风险因子的调整将直接或间接影响保险公司业务的扩张或收缩，影响其经营模式乃至整个行业生态。

　　风险因子调整将在宏微观方面产生怎样的影响？

　　保险公司风险因子的调整直接切入点是微观层面的保险公司风险资本以及保险公司偿付能力，其*终影响的却是资本市场的稳定与结构的优化，关乎金融体系的安全稳健性、金融服务实体经济质效和国家战略的稳步实施。因此，本次下调风险因子将在宏微观层面产生多维、深远的影响。

　　宏观层面：下调两大领域业务的风险因子，将带来三方面影响。*直接的效应是为资本市场注入源头“活水”。政策直接释放了保险公司的资本占用。据有关智库测算，此次调整静态释放*低资本约326亿元。若这部分释放的资本全部用于增配沪深300股票，理论上可为股市带来约1086亿元的增量资金。或恰是这种预期推动，‌12月8日A股市场当日表现强劲，主要指数普遍上涨，成交量显著放大，其中保险股再度集体走强。其次，是推动市场结构的优化，平抑市场波动。鼓励保险资金进行长期价值投资，有助于减少市场的短期非理性波动，促进资本市场长期稳健发展。监管部门下调风险因子的基本出发点之一，就是通过设置差异化的持仓时间门槛，鼓励保险公司拉长投资周期，进行价值投资，减少短期市场波动的影响。再次，有助于强化对实体经济的支持。通过降低风险因子，一方面引导引导保险资金更多地流向科技创新、高端制造和对外贸易等国家战略支持领域。另一方面通过出口信用保险直接赋能外贸企业，将金融资源向实体经济精准输送。

　　微观层面：下调两大领域业务风险因子，直接或间接影响保险公司的经营，带来直接和间接效应。从直接影响看，首先将提升保险公司偿付能力充足率。风险因子下调所带来的*低资本要求降低，将直接导致偿付能力充足率（核心指标）分母减小，从而推高或降低该比率。其次是释放保险公司业务空间。调低风险因子所释放的资本额度将为保险公司提供了新的选择空间，包括实施业务扩张、增加风险资产配置等。从间接影响看，风险因子变化将对保险公司产生间接与长期影响，推动保险公司重塑经营模式和行业生态。一是推动保险公司重塑投资理念与考核机制，倒逼保险公司拉长投资考核周期，建立真正的长期价值投资体系，实现从“交易”到“配置”的转变，并倒逼保险公司提升投研能力。二是推动保险公司资产配置的结构性转变，为保险公司适度增配权益类资产、提升长期投资收益创造了政策条件。

　　风险因子调整向市场传递的信息是什么？

　　在当前国内外形势异常复杂、多重压力叠加，市场面临的波动性、不确定性日益增强的背景下，国家金融监督管理总局下调保险公司两大领域业务的风险因子，无疑是给市场吃了一颗“定心丸”，至少向市场清晰传递以下信息：

　　其一：A股向上支撑增强，慢牛或可期。这次监管部门下调保险公司部分业务风险因子的政策意图很清楚，就是要鼓励保险这类拥有巨量长期、稳定资金的“压舱石”机构，在当前市场情绪偏弱、预期不确定、需要长线资金支撑的节点，推动保险资金加大力度进入股市，将有助于提振市场信心，为A股市场带来可观的增量资金。这将为A股慢牛行情奠定良好的基础。

　　其二：长期主义将成为投资主流，市场波动的幅度和频率或降低。引导长期资金入场，对市场无疑是明确的政策利好。推动保险公司等机构投资者践行长期投资、价值投资理念，这将改善A股投资者结构。按照制度设计，持有时间越长，享受的资本优惠越大，这将从机制上直接激励“长钱长投”，重塑投资行为， 推动险资从交易型转向配置型，真正成为资本市场的“压舱石”。当长期主义成为市场主流、耐心资本成为主力的时候，A股的稳定性将获得质的提升，资源配置效率将迎来质的飞跃，将给稳健的中小投资者创造更适宜的投资环境。

　　其三：保险板块或迎来新的投资契机。此次风险因子下调，核心是通过降低资本占用来激励保险公司进行长期权益投资，这无疑将为保险板块带来了基本面改善和估值重估的双重契机，使保险板块的潜在投资回报预期改善：增加权益资产配置权重，有利于提升保险资金的长期投资回报水平，从而在未来可能提供更有竞争力的保险产品。这种格局下，保险公司的投资能力，特别是长期价值发现和资产负债匹配管理能力，将比以往任何时候都受市场的关注。那些偿付能力改善弹性大、长期投资管理能力强、且业务布局符合国家战略导向的保险公司将更受市场青睐。

　　其四：政策结构的导向性将进一步增强。目前监管政策的思路已非常清晰，就是要通过精细化的监管工具（风险因子），构建 “资本约束与投资导向”的联动机制，引导金融资源服务实体经济和国家战略。此次政策表明，监管鼓励投资有着精准的结构性目标——大盘蓝筹、科技创新、实体经济。这并非短期刺激，而是长期制度性安排。可以预期，一旦保险资金成为真正的“耐心资本”，短期的、概念炒作或弱化。保险资金作为增量长钱入市，其流向的政策导向将更明确。对于普通投资者而言，应摒弃“炒短线、博消息”的模式，坚持“长线思维”，关注政策鼓励、险资青睐的领域，进行多元配置。  

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